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(di John Woods, CIO Asia, Banque Lombard Odier & Cie SA, e Homin Lee, Senior Macro Strategist, Banque Lombard Odier & Cie SA) I leader cinesi avevano un compito arduo al loro ‘Terzo Plenum’ dal 15 al 18 luglio. L’incontro, così chiamato per il suo ordine in un ciclo di vertici politici tenuti ogni cinque anni per tracciare le riforme economiche a lungo termine, era atteso per produrre una roadmap che dissipasse le percezioni di malaise economico in Cina. Tuttavia, sono state annunciate poche misure concrete. Sebbene ci sia stato sostegno per i settori della tecnologia verde e dell’energia, considerati cruciali per la sicurezza nazionale e la resilienza economica, i risultati, riassunti in tre documenti ufficiali di 25.000 parole nella loro traduzione in inglese, sono stati inferiori alle aspettative dei mercati.
Prima dell’incontro, le azioni nei settori immobiliare e tecnologico del paese erano aumentate rispettivamente del 7% e del 6%. Ma le aspettative degli investitori locali per misure favorevoli al mercato sono state deluse ancora una volta, e i mercati azionari cinesi e di Hong Kong hanno registrato perdite al termine del plenum.
Che differenza fanno sei anni
Nel 2018, quando si tenne l’ultimo Terzo Plenum, le cose erano molto diverse. Il settore immobiliare cinese era in forte espansione, la fiducia dei consumatori e la spesa al dettaglio erano robuste e l’economia cresceva quasi del 7% all’anno. L’indice Hang Seng China Enterprises, che comprende le azioni H acquistabili da investitori stranieri, era più del doppio del suo livello attuale. L’ottimismo era alto e le prospettive per la Cina erano stabili. Il concetto di ‘Peak China’, o l’idea che il paese avesse raggiunto l’apice del suo potere economico, era raramente discusso, nonostante l’imposizione di dazi da parte di Trump.
Ora anche il focus dei Terzi Plenum sembra cambiare dopo sei anni di difficoltà economiche e geopolitiche. L’agenda di quest’anno era più orientata alle riforme rispetto al ciclo del 19° Comitato Centrale. Tuttavia, la comunicazione ufficiale era permeata da temi di sicurezza nazionale e controllo governativo. Il tono favorevole al mercato del plenum di dieci anni fa ha ceduto il passo a messaggi relativi all’approfondimento delle capacità interne per una “modernizzazione in stile cinese” in un ambiente geopolitico più sfidante.
Un cambiamento importante nella direzione della strategia nazionale è ora improbabile, data la scarsa propensione a riforme più aggressive che comportano rischi politici ed economici. Sono stati segnalati gesti verso riforme a medio termine sull’uso delle terre rurali, riforme fiscali per aumentare le entrate dei governi locali e l’accesso al welfare per i lavoratori migranti nelle aree urbane, ma questi programmi verranno attuati solo gradualmente. Incoraggiante è il fatto che l’impegno delle autorità per la tecnologia verde e la transizione verso il net-zero sembra essere ampiamente accettato, forse a causa dei suoi legami con la visione nazionale sulla sicurezza energetica e la qualità della vita.
Crediamo che le autorità agiranno per contenere i rischi negativi per l’economia. La conferenza stampa del plenum del 19 luglio ha caratterizzato le condizioni economiche attuali come deboli e ha chiamato ad “accelerare l’emissione e l’uso di obbligazioni speciali”. Le decisioni hanno anche guidato verso un uso più flessibile dei proventi delle emissioni di obbligazioni e un maggiore controllo del mercato immobiliare a livello di governo locale. Pertanto, il governo potrebbe impegnare più risorse nella conversione di abitazioni invendute in alloggi a prezzi accessibili. Tuttavia, questo approccio potrebbe anche essere graduale dato il suo elevato costo, equivalente a circa 0,5 trilioni di USD.
Speranze di crescita in calo
L’ambiguità espressa nel comunicato finale del plenum riguardo alla necessità di dare priorità alla crescita è sorprendente. L’economia cinese è cresciuta solo del 4,7% anno su anno nel secondo trimestre (Q2) di quest’anno, il suo tasso più lento dal Q1 2023, e sotto il 5,3% del Q1. Di particolare preoccupazione è stata la scarsa performance delle vendite al dettaglio – un indicatore del sentiment dei consumatori – che è scesa a un minimo di 18 mesi, riflettendo forze deflazionistiche diffuse nell’economia.
Il settore immobiliare mostra anche pochi segni di ripresa, con le vendite di nuove abitazioni in calo di poco più del 20% da inizio anno. Le previsioni di crescita per il 2024 sono state ridotte sotto il 5%, il target ufficiale del governo, poiché sono stati considerati ulteriori rischi negativi. Ci aspettiamo che la crescita della Cina rallenti a livelli del 4% basso nel 2025-26 poiché il settore immobiliare e le esportazioni affrontano venti contrari, e il confronto con gli Stati Uniti potrebbe intensificarsi.
L’economia cinese rimane profondamente sbilanciata, con poche soluzioni immediate. Nel Q2, le esportazioni sono cresciute dell’8,6% anno su anno, mentre le importazioni, un indicatore della domanda interna, sono scese del 2,3% e la crescita del credito è ulteriormente diminuita. L’inflazione ostinatamente bassa suggerisce che famiglie e imprese private continuano a estinguere debiti. Non crediamo che questa dinamica possa essere cambiata attraverso una politica fiscale aggressiva, come i trasferimenti diretti ai nuclei familiari, poiché i funzionari rimangono concentrati sull’espansione della parte offerta in un contesto di crescente competizione geopolitica.
Prepararsi a Trump
Le crescenti probabilità di una vittoria di Trump alle elezioni presidenziali statunitensi suggeriscono un aumento delle tensioni geopolitiche tra Pechino e Washington. Trump ha parlato della sua intenzione di imporre una tariffa del 60% sulle importazioni cinesi, il che potrebbe indebolire ulteriormente le prospettive di crescita già fragili.
Anche in uno scenario relativamente benigno di deviazione commerciale attraverso paesi terzi come Malaysia e Messico, ritorsioni cinesi contenute e status quo per i partner commerciali non statunitensi, stimiamo che i dazi potrebbero ridurre la crescita della Cina tra l’1,0% e l’1,5%, deprimendo l’espansione annuale al 3% nel 2025 e 2026. Se i dazi si diffondono globalmente, l’impatto sarebbe ancora maggiore e la crescita cinese potrebbe scendere appena sopra il 2% senza un adeguato supporto politico. Sebbene Pechino abbia guidato per un valore stabile del yuan ponderato per il commercio, una svalutazione una tantum potrebbe aiutare ad attutire gli shock alla crescita se le pressioni tariffarie aumentano.
Le tensioni non riguardano solo i dazi. Le restrizioni tecnologiche statunitensi sulla Cina si stanno ampliando. Il 18 luglio, le azioni tecnologiche hanno subito un forte calo dopo che erano circolate notizie che l’amministrazione Biden stava considerando di inasprire le restrizioni sulla tecnologia di produzione di chip verso la Cina. L’indice Nasdaq, pesante in tecnologia, è sceso del 2,8%, la sua peggiore giornata dal 2022. Ci aspettiamo che tali incertezze nelle politiche commerciali persisteranno in vista delle elezioni statunitensi e causino episodi sporadici di volatilità nei mercati.
Una posizione neutrale sulle azioni cinesi
Dopo una forte ripresa tra la fine di gennaio e metà maggio, in previsione di stimoli aggressivi, i mercati azionari cinesi hanno poi perso direzione. L’annuncio di ulteriori misure di supporto mirate nelle prossime settimane potrebbe portare a una ripresa, in mezzo a un sentiment di mercato depresso e valutazioni basse delle azioni cinesi. Tuttavia, non ci aspettiamo che queste misure rappresentino cambiamenti significativi.
Senza riforme favorevoli al mercato convincenti e stimoli, crediamo che i mercati azionari del paese faticheranno a generare interesse tra gli investitori che hanno visto sotto-performance, crescita indebolita e una crescente probabilità di restrizioni commerciali più severe dagli Stati Uniti e dall’Europa. Pertanto, manteniamo posizioni sugli asset cinesi a livelli di benchmark di mercato, con la convinzione che qualsiasi catalizzatore politico a breve termine sarà compensato da molte sfide che sono solo parzialmente prezzate. In vista di un’elezione statunitense che potrebbe portare a nuovi shock per le imprese cinesi, una posizione neutrale sulle azioni del paese sembra essere la più appropriata per gli investitori.